因此，金融更好地服务于实体经济的途径应重点从以下几个方面着手。

同样，欧洲央行的定量宽松也是为了缓解越演越烈的欧元区主权债务危机，维系欧元货币体系的稳定。与此同时，安倍内阁推出了一项20万亿日元的财政刺激计划，其规模为第二次世界大战以来最为庞大。

无怪乎德国央行总裁在达沃斯世界经济论坛公开警告，日本政府对于央行独立性的粗暴干涉将不可避免地使汇率问题政治化。至少在IT产业，日本当前真正缺乏的不是汇率竞争力，而是产品创新的竞争力。第二，在当前世界主要央行都实现定量宽松货币政策的大环境下，任何一国企图维持其货币持续的疲弱，实际上可能性很低。与债务深重的美欧日不同，中国手中仍握有许多政策牌，远非山穷水尽。不管成员国政府的意图如何，至少欧洲央行宁愿有一个较坚挺的欧元来帮助维系全球投资者对于持有欧元资产的信心。

近几年外汇市场干预的案例中，只有瑞士和以色列抑制汇率升值的尝试相对成功。全球消费者不会因为汇率短期变化弃三星而钟情于索尼或日立。巴克莱(Barclays)的分析师们指出，美国商品期货交易委员会(CFTC)的最新数据显示，黄金多头头寸大幅减少，黄金空头头寸则在增加。

自黄金价格从4月开始下跌以来，各家投资银行一直在下调它们对金价的预测。美国的政治保守人士对黄金进行了如此大张旗鼓的炒作，以至于这种炒作开始起到反作用。黄金不会给投资者提供收益。鲁比尼说，当现金和债券的实际回报率为负并且还在不断降低时才是买入黄金的时机，而现在并不是这样的时候

根据中国央行调统司在2012年发布的一份报告，在IMF规定的资本账户管制的40个子项中，中国已经有14项为基本可兑换、22项为部分可兑换，仅有4项为不可兑换。第一，实现跨境资金流动的平衡管理。

也正因此，资本账户开放并不仅仅是要不要开放的问题，何时、何地、何种方式亦值得深入探究：当下是否为资本账户开放的战略机遇期？什么是资本账户开放的最优顺序？以开放促进改革的思路是否适用于资本账户开放？FT中文网本期刊发中国社科院余永定、张明、张斌三位学者的文章，他们认为中国有必要进一步完善资本项目管理，但大幅放松对短期资本流动的管制需要格外审慎，这必须要在以汇率形成机制市场化改革等一系列相关改革措施配套才能逐步推进。长期以来，中国政府对跨境资本流动采取了宽进严出的管理策略，该策略在中国国内外汇资金短缺时固然发挥了重要作用，但当市场环境变化后，该策略导致中国外汇储备攀升、央行冲销压力巨大、国内流动性过剩，因此，通过放宽对资本流出的管理，既有助于降低央行的资本管理与冲销压力，也有助于缓解人民币升值压力。当人民币汇率与利率市场化改革基本结束、中国金融市场发展到一定水平（对国内资本已经充分开放）、中国经济已经大致完成增长方式由投资与出口驱动向消费与投资平行驱动的转型后，无论是资本账户的全面开放，还是人民币国际化，都将成为水到渠成的事情。从国外来看，再经过两年左右调整，美国经济有望在2015年前后强劲复苏，而美联储也可能从2014年年底或2015年年初开始加息。

第二，通过加快资本账户开放来倒逼国内结构性改革。与其这样，还不如放松管制，让藏在地下的资本流动浮上水面，以此提高跨境资本流动透明度，让监管更加有效。当前并非中国加快资本账户开放的时间窗口或战略机遇期。第五，现有的资本管制措施很难真正管得住资本流动。

然而，如在人民币利率与汇率形成机制尚未充分市场化的前提下推进人民币国际化，会导致人民币离岸市场与在岸市场之间的套利与套汇行为大行其道。中国政府仍应审慎、渐进、可控、有序地开放资本账户，以维护中国宏观经济与金融市场稳定。

从短期与中期来看，加快资本账户开放与推进人民币国际化相辅相成，如同一枚硬币的两面。如果央行认为，在目前政治、经济条件下，让人民币逐步升值是唯一的选择，央行就应该尽可能维持资本管制，抑制热钱流入，以减少升值压力和国民福利损失。

第三，进一步推动人民币国际化。因此，加快开放资本账户，未必能够真正实现跨境资本流动的平衡，而很可能会放大短期资本流动的规模与波动性。将2015年作为资本账户基本开放的时点具有较大风险。FT中文网将继续关注这一议程，期待不同理性声音带来争鸣与思考。外部吸引力的增强可能导致中国资金加快外流。其一，与商品贸易的开放不同，资本账户开放对一国宏观经济与金融市场的冲击可能是巨大的、存在较大的不确定性，而且一旦开放后很难逆转。

此外，内地与离岸市场的抵补利率平价存在显著偏差，意味着跨境套利者依然面临着较大的交易成本，这也说明了资本账户管制的效力。基于以上分析，我们建议，中国政府与其给出资本账户开放的时间表，不如给出推动国内结构性改革的时间表。

以2013年第1季度为例，尽管经常账户占GDP比率处于较低水平，但人民币对美元名义汇率以及人民币有效汇率均出现大幅升值，这在很大程度上是由短期资本流入激增导致的。但问题在于，短期资本流动通常是顺周期的，放送对短期资本流动的限制未必能实现资本平衡流动。

一个贴切的比喻是，目前国内外流动性水位均处于高位，而资本账户管制就是一道防护中国金融安全的大坝。目前中国对中长期性质的双向直接投资与贸易融资已经基本放开，但在证券投资、跨境借贷与衍生品交易等短期资本流动仍存在较为严格的管制。

中国政府需要加快推进包括利率与汇率在内的要素价格市场化改革。考虑到中国外汇储备/M2比例并不算高，大量的资本外流将导致中国外汇储备规模迅速下降，加剧人民币贬值预期。可以说，在持续干预外汇市场的同时实行资本项目自由化，是所有可能的政策组合中最不合理的一种组合。其二，如果未来几年内，资本账户过快开放导致国内爆发系统性危机，那么危机之后，对中国经济可持续增长而言不可或缺的结构性改革，可能被再度推迟。

因此，中国未来几年面临的真正威胁并不是大规模资本流入，而是大规模资本外流。我们究竟是应该修补漏洞加固大坝呢，还是干脆炸掉大坝？结论是不言自明的。

进入 余永定 的专栏 进入专题： 资本账户 。巨大的资本外流可能导致中国爆发与1997年至1998年东南亚金融危机相似的危机。

目前大部分跨境贸易人民币结算发生在内地与香港之间，而非大中华区与全球其他地区之间，这不是中国政府推进跨境贸易人民币结算的初衷。在这种情况下，尽管汇率的波幅度可能较大，但由于波动的双向性，汇率投机将受到抑制，持续的升值（贬值）压力将因套汇资本流入的减少而减少。

迄今为止，中国的资本账户开放进程已经取得较大进展。中国政府需要改善国民收入在居民、政府与企业三部门之间的分配，以及居民部门内部的收入分配。如果中国政府明文规定一些跨境资本转移行为属于非法行为，并承诺进行严厉惩罚，这应当能够起到一定的阻吓作用。通过开放资本账户来倒逼国内结构性改革，或许能够发挥2001年通过加入WTO来倒逼银行业改革相似的作用。

套汇资本的流入（流出）必然加大或大大加大升值（贬值）压力。如果央行不希望看到汇率升值（贬值）过快而维持对汇率的干预，在没有资本管制的情况下，投机资本就会不断流入（流出），从事无风险套汇。

短期资本的大进大出会严重损害中国的宏观经济与金融市场稳定。只要中国经济在未来20年能够保持持续较快增长、中国金融市场能够发展壮大并避免系统性金融危机的爆发，人民币必将成长为重要的国际货币。

以开放促改革的经验有成功的经验，也有不成功的经验，国内国外皆如此。编者按：中国资本账户开放举世瞩目，这不仅关系人民币国际化，更与中国金融改革与宏观稳定紧密关联。